Schlagwort: US-Politik

Kryptoregulierung im transatlantischen Wettstreit: Die EU-Verordnung MiCAR im Angesicht der neuen US-Kryptopolitik

Beitragsautor Von eFin & Demokratie
Beitragsdatum 27. Juni 2025

Kryptoregulierung im transatlantischen Wettstreit: Die EU-Verordnung MiCAR im Angesicht der neuen US-Kryptopolitik

Ein Beitrag von Anja von Rosenstiel und Daniel Ostrovski

27. Juni 2026

Die EU war lange mit der Market in Crypto Asset Verordnung (MiCAR)¹ weltweit der „first mover“ in ihrer Anstrengung, den Kryptomarkt zu regulieren. Die 2020 von der EU-Kommission vorgeschlagene, 2023 verabschiedete und seit 2024 in Kraft getretene MiCAR erhebt den Anspruch vollumfänglich die Ausgabe und den Handel von sowie Dienstleistungen mit Blockchain-Token, in der MiCAR als „Kryptowerte“ bezeichnet, zu regeln. Die MiCAR spickt dabei in ihrem Regelungsmodell bei bewährten Regelwerken des europäischen Finanzmarktaufsichtsrechts. Die Strenge der verordneten Regeln variiert abhängig von der Art des jeweiligen Kryptowerts – in jedem Fall erhöht die MiCAR aber die Barrieren für den Marktzutritt in der EU.

Gegenläufig ist dagegen die Entwicklung in den USA: Während bis zuletzt die Wertpapieraufsicht, die Securities and Exchange Commission (SEC), in zahlreichen Verfahren quasi jegliche Aktivität auf dem Kryptomarkt – von der Kapitalbildung, Verwahrung bis hin zum Zweitmarkthandel – als Verstoß gegen das US-Wertpapierrecht und damit als illegal behandelt hat, hat nun der Regierungswechsel im Januar 2025, in Folge eines präsidentiellen Dekrets, eine radikale Kehrtwende der SEC und anderer Aufsichtsbehörden im Umgang mit dem Kryptomarkt mit sich gebracht. Statt kryptofeindlichen Durchsetzungsmaßnahmen steht jetzt Innovation an erster Stelle und damit verbunden eine umfassende Liberalisierung des Marktes. Nunmehr ist in den USA der Kongress am Zug und eine gesetzliche Regulierung des Kryptomarkts in den USA scheint in Sicht zu sein. Eine solche Regulierung kann Auswirkungen auf die EU haben – eine Betrachtung der MiCAR in diesem Lichte drängt sich daher auf.

Abschied vom übergeordneten Ziel der Finanzstabilität

Eine parteiübergreifende Mehrheit im US-Kongress will dem rasant wachsenden Kryptomarkt einen gesetzlichen Rahmen geben. Die Namen der Gesetzesvorschläge, „FIT21“ oder „GENIUS Act“, reflektieren die Absicht des großen Wurfs. Überschattet wird dieses Reformbemühen allerdings von dem persönlichen Engagement des Präsidenten und anderer Mitglieder seiner Regierung auf dem Kryptomarkt. Die republikanische Mehrheit sieht in dieser „krypto-freundlichen Haltung“ die Chance, den Finanzmarkt grundlegend zu reformieren. Die Demokraten sind tief gespalten, ob sie durch Totalverweigerung und Erhalt des Status Quo oder konstruktive Zusammenarbeit und Schaffung eines Regelungsrahmens der „Korruption“ Grenzen setzen sollen.² Einzelne Demokraten haben Gesetzesvorschläge vorgelegt, wie z. B. den Meme Coin Act, um Meme Coins in Reaktion auf den $Trump Token zu verbieten,³ oder den End Crypto Corruption Act, um jegliches Krypto-bezogene Engagement von Regierungsmitgliedern zu unterbinden,⁴ in Anspielung auf den Milliardengewinn der Trump-Familie aus ihren Krypto-Investitionen⁵. Nichtsdestotrotz verabschiedete der Senat mit parteiübergreifender Mehrheit am 17. Juni 2025 den GENIUS Act. Die Befürworter unter den Demokraten wollten nicht als innovationsfeindlich gelten und mit dem GENIUS Act mit anderen Rechtsordnungen wie derjenigen der EU aufschließen. Die Stimmverweigerer wollten,⁶ indem sie so auch den von der Trump-Familie über die Plattform World Liberty Financial herausgegebenen Stablecoin legalisieren, nicht auch noch Beihilfe zu solcher Vorteilsannahme leisten.⁷

Im nächsten Schritt muss der Guiding and Establishing National Innovation for US Stablecoins Act (GENIUS Act)⁸ mit dem Stablecoin Transparency and Accountability for a Better Ledger Economy Act of 2025 (STABLE Act)⁹ dem Gesetzesentwurf aus dem Repräsentantenhaus (sog. House), abgeglichen werden und das House einem solchen Gesetz zustimmen. Schon gibt es Streit, ob GENIUS und STABLE Act verschmolzen oder das House lediglich dem GENIUS Act nach dem Willen von Präsident Trump zustimmt.¹⁰ Die Gesetzespakete sind in den wesentlichen Punkten, wie z. B. Nicht-Banken das Emittieren von Payment Stablecoins zu erlauben, was die 100% Garantie des Rücktauschanspruchs oder das Reservemanagement angeht, sehr ähnlich. Sie unterscheiden sich aber in einem wichtigen Punkt, nämlich ob widersprechende Regelungen einzelner Bundesstaaten durch das Bundesgesetz ausgeschlossen werden sollen. Der STABLE Act sieht das vor, der GENIUS Act schweigt dazu. Das könnte im Repräsentantenhaus zum Problem werden. Die parteiübergreifenden Argumente für die Verabschiedung eines konsolidierten Gesetzesentwurfs sind dieselben wie im Senat: Die Vormachtstellung des Dollars auch im Digitalzeitalter zu erhalten, einen rasant wachsenden neuen Absatzmarkt für US-Staatsanleihen zu schaffen¹¹ und schließlich ausländische Emittenten, allen voran Tether, die ihre Dollar-gebundenen Stablecoins auf dem US-Markt anbieten, zu regulieren. Zurzeit halten Dollar-gebundene Payment Stablecoins 99 % des 234-Milliarden-Dollar-Marktes.¹²

Das Thema Finanzstabilität, in der MiCAR durch die Anwendung bankaufsichtsrechtlicher Instrumente auf Nicht-Banken und Kryptowert-Emittenten abgedeckt, findet im Genius Act keine Entsprechung. Nicht-Banken müssen als Stablecoin-Emittenten nach dem GENIUS Act keine erhöhte Eigenkapitalquote bilden, wie es für Stablecoin-Emittenten unter der europäischen Regelung Pflicht ist.¹³ Der GENIUS Act sieht zwar ebenso wie MiCAR eine 100-Prozent-Deckung des Rücktauschanspruchs vor. Jedoch unterliegen diese Emittenten nicht den strengen Kapitalanforderungen, die für Banken gelten.¹⁴ Daneben darf das Reservevermögen auch von Nicht-Banken verwahrt werden.¹⁵Hier zeigt der GENIUS Act, dass er den Einstieg von Nicht-Banken in den Finanzsektor erleichtern und nicht erschweren will.¹⁶

Zuvor hatten die für die Aufsicht des Bankensektors zuständigen US-Behörden die von ihnen beaufsichtigten Finanzinstutionen angewiesen, diesen Fintechs keinerlei Serviceleistungen anzubieten und den Zugang zur förderalen Bankinfrastruktur zu verweigern. Es war eine der Hauptforderungen der Kryptoindustrie im Wahlkampf 2024, dieses sog. Debanking zu beenden.¹⁷ Das Ergebnis ist diese FinTech-freundliche Regelung zugunsten der Etablierung von Innovation im Finanzsektor, wie der Titel des Gesetzes es verspricht. Diese Innovation ermöglicht es nun auch „Big Tech“ wie Amazon oder Walmart, Stablecoins herauszugeben, wenn sie sich dem Aufsichtsregime als Finanzinstitutionen unterwerfen.¹⁸ Demokratische Gegner des Gesetzesentwurfs sehen darin eine Aufhebung der Trennung zwischen Banken und Handel, die bisher als gesetzlich verankertes Grundprinzip galt.¹⁹ Verbraucherschutz findet sich nicht nur nicht im Titel des Gesetzes wieder, sondern wird zugunsten der Innovation hinten angestellt. Die Zusammensetzung des Reservevermögens zur Deckung des Rücktauschanspruchs unterliegt über monatliche Berichtspflicht und jährliche Audits zwar dem Transparenzgebot. Im Gegensatz zu MiCAR sieht der GENIUS Act aber keine Verhaltens- oder Marktmissbrauchsregeln vor, welche Verbraucher gegenüber unfairen Geschäftspraktiken oder eben Interessenkonflikten wie nach der MiCAR schützen würden und ihnen, wie durch MICAR geschehen, ein Beschwerdeverfahren zur Durchsetzung ihrer Rechte an die Hand gäbe.

Wilder Westen oder innovative Marktinfrastruktur?

Grenzenlose Ausweitung des SEC Mandats unter der Regierung Biden

Payment Stablecoins werden nunmehr gemäß GENIUS Act der Bankenaufsicht, die für die Regelung des Zahlungsverkehrs zuständig ist, unterstellt, wenn sie nicht unter den Schwellenwert von zehn Millarden Dollar fallen und von den Aufsichtsbehörden der Bundesstaaten reguliert werden.²⁰ Sog. Meme Coins hingegen fallen nach Entscheidung der Securities Exchange Commission (SEC) nicht mehr unter die Kapitalmarktaufsicht.²¹Die Verfahren gegen die größten Krypto-Börsen, allen voran Coinbase und jüngst gegen Binance Holding Ltd., einer Kryptobörse, der die SEC unter Biden noch Veruntreuung von Kundengeldern und Täuschung der Aufsichtsbehörden vorgeworfen hat, hat die SEC eingestellt.²² Damit ist die Ära, durch entsprechende Durchsetzungsmaßnahmen den Kryptomarkt zu regulieren, endgültig vorbei. Während der Amtszeit von Präsident Biden hatte die SEC versucht durch eine Vielzahl von Klagen gegen Kryptobörsen, aber auch gegen Software-Anbieter, ihre Allzuständigkeit für den Kryptomarkt durchzusetzen und damit ihr auf den Kapitalmarkt beschränktes Mandat am Kongress vorbei, zu Lasten der Jurisdiktion anderer Aufsichtsbehörden, so weit wie möglich auszuweiten.²³ Als Gipfel dieses Übergriffs galt der Staff Accounting Bulletin (SAB) No. 121 der SEC, Verwahrern von Kryptowerten vorzuschreiben, verwahrte Kryptowerte als entsprechenden Vermögenswert in ihren Bilanzen zu führen. Beide Häuser des Kongresses hatten kurz vor der Wahl für die Aufhebung dieser Richtlinien gestimmt. Präsident Biden hatte diese Regelung jedoch mit Hilfe seines Vetos am Leben erhalten und damit das Vorgehen der SEC gutgeheissen. Daneben hatte die Vize-Vorsitzende des Bankenausschusses im Senat, Elizabeth Warren, nach einer Reihe von Krypto-Skandalen, allen voran FDX, eine sog. Anti-Krypto Armee ins Leben gerufen,²⁴ um über eine massive Ausweitung der Geldwäscheregeln und Blockadehaltung gegenüber Gesetzesentwürfen zur Schaffung einer geregelten Marktinfrastruktur, die Technologie aus Sicht der Krypto-Industrie totzuregeln statt sie zu legalisieren und rechtssicher zu regeln wie z.B. in der EU unter MiCAR geschehen.

Der Digital Asset Market Clarity Act des Repräsentantenhauses

Das Repräsenantenhaus hatte nämlich schon in der letzten Legislaturperiode versucht, Marktinfrastrukturgesetzgebung auf den Weg zu bringen.²⁵ Der Financial Innovation and Technology for the 21st Century Act – kurz FIT21 Act – wurde schon vor der letzten Wahl mit parteiübergreifender Mehrheit vom House verabschiedet. Mit FIT 21 sollte nicht zuletzt die von der SEC beanspruchte Allzuständigkeit für Kryptowerte, z.B. auch Softwarebetreiber als Börsenhändler einzustufen, eingedämmt werden. Der Krypto-feindliche Bankenausschuss des Senats blockierte dann jedoch die Verabschiedung einer umfassenden Regelung. Der Clarity Act baut auf FIT21 Act auf, der noch im Schatten der großen Kryptopleiten, wie z.B. FTX, abgefasst worden war. Mit der industriefreundlichen Haltung der neuen Regierung, nimmt der CLARITY Act deutliche Änderungen am alten Entwurf des FIT 21 Act vor:

Kryptowerte, die nicht als Zahlungstoken (Payment Stablecoin) einzustufen sind, werden zukünftig grundsätzlich Waren- und nicht Wertpapiercharakter haben. Payment Stablecoins werden im GENIUS Act bzw. STABLE Act geregelt. Dem Diskussionsentwurf aus dem Finanzausschuss des Repräsentantenhauses zufolge will der Digital Asset Market Clarity Act (CLARITY Act)²⁶ Innovation fördern. Innovation soll zukünftig bei der Regelsetzung Zielsetzung der SEC sein.²⁷ Durchsetzungsmaßnahmen sollen sich auf Betrugsbekämpfung und Marktmissbrauch beschränken.²⁸ Als digitale Waren würden Kryptowerte ihren Wert aus ihrer Funktionalität für die jeweilige Blockchain ableiten. Es bleibt fraglich, ob damit Emittenten klare Kriterien vorgegeben werden, die ausreichen, um diese Klassifizierung auch ohne anwaltliche Hilfe vorzunehmen. So werden sie den Nutzen für die Blockchain nicht immer vom Spekulationsinteresse klar trennen und damit rechtssicher abgrenzen können.

Mit der Klassifizierung als Ware würde sich der Kryptomarkt im Gegensatz zu Europa grundsätzlich selbst regulieren. Denn für den Warenverkehr ist die dünn besetzte Commodity Futures Trading Commission (CFTC) zuständig. Mangels entsprechender Personalausstattung und wegen ihres begrenzten Mandats, die Marktintegrität zu sichern und Preismanipulation zu verhindern, bedient sie sich sog. Self-Regulatory Organisations (SROs). In diesem Rahmen ist eine Marktinfrastruktur vorgesehen, welche die vertikale Integration verschiedener Leistungen und den Handel auch mit Waren, also auch mit Wertpapieren aus einer Hand zulassen wird, vorausgesetzt die Anbieter melden sich bei der CFTC an.²⁹

Wenn es sich um Kryptowerte sog. ausgereifter Blockchain-Systeme („mature blockchain“) handelt, sollen diese nicht unter die Kapitalmarktaufsicht fallen.³⁰ Damit wären die Kryptowerte der bekanntesten Blockchain-Systeme wie z.B. Ethereum, Solana, XRP, BNB und Cardano nunmehr per Gesetz Waren und ihr Weiterverkauf hätte Waren- und nicht mehr Wertpapiercharakter. Die Kategorisierung als mature blockchain erfolgt wiederum über die Selbstzertifizierung, der die SEC lediglich widersprechen kann. Genau diese Frage der wertpapierrechtlichen Einordnung des Weiterverkaufs solcher Kryptowerte stellte jahrelang die „Frontlinie“ zwischen der SEC unter dem SEC-Vorsitzenden Gensler und den größten US-Kryptobörsen in den o.g. Gerichtsprozessen dar.

Bestimmte dezentralisierte Finanzdienstleistungen (DeFi) wie das Staking, das Betreiben von sog. User Interfaces oder die Veröffentlichung von Softwarecodes, will das Gesetz als Softwareanwendungen von der Finanzaufsicht ausnehmen, außer soweit Betrugsbekämpfung und Marktmissbrauch betroffen sind.³¹

Es bleibt spannend, ob angesichts der Politisierung und damit Polarisierung des Themas Krypto eine Mehrheit im US-Repräsentantenhaus für dieses Gesetzespaket zustandekommen wird. Der Senat hat die Entgegennahme des Gesetzesentwurfs erst einmal auf den Herbst verschoben.³² Wenn schon viele demokratische Senatoren die Zustimmung zu Regeln für Stablecoins als Legalisierung von Korruption werten, wird es schwierig werden, demokratische Abgeordnete zu finden, welche den Kapitalmarkt derart umfassend deregulieren wollen – zumal wenn Regierungsmitglieder Anbieter auf diesem Markt sind. Die demokratische Vize-Vorsitzende des Finanzausschusses hat bereits einen Gesetzesentwurf vorgelegt: Stop Trading, Retention, and Unfair Market Payoffs in Crypto, also den STOP TRUMP in Crypto Act.³³

Sollte diese Deregulierung durch Dezentralisierung und Selbstzertifizierung jedoch gelingen, würden die USA Maßstäbe für andere Rechtsordnungen setzen. Über diese eingeschränkte Regulierung und das Prinzip der gegenseitigen Anerkennung von Lizenzen sollen ausländische Anbieter auf den unternehmensfreundlichen US-Markt gelockt werden.³⁴ Der Standortwettbewerb würde sich dadurch deutlich verschärfen.

Der europäische Ansatz: MiCAR

Blickt man auf die regulatorischen Entwicklungen in den USA, erscheint der europäische Ansatz vergleichsweise technokratisch. Die im Mai 2023 verabschiedete MiCAR beansprucht seit dem 30. Dezember 2024 volle Geltung und ist damit in all ihren Teilen anwendbar. Die Adressaten, Emittenten von Kryptowerten, allen voran Emittenten von Stablecoins, die die MiCAR als „vermögenswertereferenzierte Token“ und „E-Geld-Token“ bezeichnet, aber auch Emittenten der meisten anderen Kryptowerte, sowie Anbieter von Kryptowerte-Dienstleistungen, müssen sich nun an die europäischen Spielregeln halten.

Technokratisch erscheint dieser Ansatz, weil ihm die enorme Politisierung der US-Regulierungsdebatte fehlt. Zwar waren und sind einzelne Regelungen der MiCAR umstritten, insgesamt scheint aber über Parteien und Länder hinweg Übereinstimmung über Regulierungserfordernis und Regulierungssystem zu herrschen. Technokratisch scheint der Ansatz auch deshalb zu sein, da kein vollständig neues Regelungsregime als Ergebnis eines politischen Ringens um Kryptomärkte geschaffen wurde, sondern eher im Sinne eines Copy & Paste die bislang geltenden Regelungen für klassische Finanzinstitutionen (insbesondere Finanzdienstleister und E-Geld-Emittenten) und die kapitalmarktrechtlichen Regelungen, wie insbesondere die der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (MiFID II)³⁵ in die MiCAR übernommen wurden. Das Bank- und Kapitalmarktrecht der EU insgesamt hat den gleichen teil-technokratischen Ansatz, basieren die Regelungssysteme doch vornehmlich auf Vorschlägen von Expertengremien wie bspw. dem Basel-Komitee für Bankenaufsicht.

Im Gegensatz zum GENIUS ACT beansprucht MiCAR ein technologisch neutrales Regelwerk zu sein, und passt die o.g. Regeln nur teilweise granular an die technischen Besonderheiten Blockchain-basierter Produkte an.³⁶ Im Übrigen fallen Produkte, die bereits vom „alten“ Recht erfasst werden, wie bspw. das Einlagengeschäft oder die Emission von Finanzinstrumenten, weiterhin unter die traditionellen Rechtssysteme, auch wenn diese Blockchain-basiert sind. Zweck der Regulierung ist eben auch – vielleicht sogar vornehmlich – befürchtete Risiken in und durch Kryptomärkte abzumildern. Die MiCAR soll die „zusätzlichen Herausforderungen für die Finanzstabilität“ angehen sowie „das reibungslose Funktionieren der Zahlungssysteme, die geldpolitische Transmission oder die Währungshoheit“ sichern.³⁷ Die genannten „Herausforderungen“, insbesondere die Sicherung der Finanzstabilität, entsprechen den Kernzwecken geltender Finanzmarktregulierung. Die befürchteten Herausforderungen entsprechen nach Ansicht der EU-Gesetzgeber also den Risiken des klassischen Finanzmarkts – daher entlehnt sich die MiCAR auch dessen Regulierungssystemen.

Stablecoins werden in der MiCAR als „vermögenswertereferenzierte Token“ oder „E-Geld-Token“ bezeichnet, abhängig vom jeweiligen Referenzwert, der durch den Stablecoin abgebildet werden soll. Diese in der Industrie eher untypische Klassifizierung unterschiedlicher Stablecoinarten folgt der Risikologik der MiCAR: Vermögenswertereferenzierte Token leiten ihren nominalen Wert von Werten oder Rechten ab oder auch Körben unterschiedlicher Werte oder Rechte. Ein vermögenswertereferenzierter Token könnte also bspw. den Goldpreis referenzieren, einen Korb aus Gold, Silber und ggf. weiteren Edelmetallen, aber z.B. auch einen Korb unterschiedlicher amtlicher Währungen. Dagegen leiten E-Geld-Token ihren nominalen Wert ausschließlich von einer amtlichen Währung ab – ihr Wert entspricht also bspw. einem Euro oder einem Dollar.³⁸ Während vermögenswertereferenzierte Token einer Vielzahl von Zwecken dienen können, stellen E-Geld-Token Blockchain-basierte alternative Zahlungsmittel dar.³⁹ Als solche stellen sie die Finanzstabilität und die Funktionsfähigkeit der Finanzsysteme vor Herausforderungen. Zusätzliche währungspolitische Herausforderungen stellen sich, wenn die in der EU angebotenen E-Geld-Token nicht Euro-gebunden sind, sondern an eine andere Währung (bspw. Dollar), welche dadurch stärkere Verbreitung im Euro-Raum finden kann.

Stablecoin-Emittenten müssen in der EU strenge Anforderungen beachten, um eine Erlaubnis zu erhalten (und zu behalten). Dazu gehört nicht nur das Vorhalten einer Vermögenswertreserve, die die Rücktauschansprüche der Stablecoin-Inhaber absichern muss, sondern auch strenge Anforderungen an bspw. die Geschäftsorganisation sowie das Vorhalten ausreichender Eigenmittel.⁴⁰ Letztere Anforderung, die wie oben beschrieben im GENIUS Act fehlt, dient ganz maßgeblich der Absicherung der Solvenz-Risiken des Emittenten und damit dem Schutz vor dominoartigen Zusammenbrüchen des Finanzmarkts. Eins der zentralen Gremien globaler Standardsetzung in der Bankenregulierung, das Basel-Komitee für Bankenaufsicht,⁴¹ arbeitet stetig an der Verbesserung der Eigenmittelanforderungen für Banken im Rahmen des „Basel Frameworks“, welches regelmäßig ohne größere Änderungen in EU-Recht umgesetzt wird. In Folge der letzten großen Finanzkrise verschärfte das Basel-Komitee seine Standards im Rahmen der als „Basel III“ bekannten Änderungen.⁴² Das zeigt, dass die Solvenz von Instituten und damit Eigenmittelanforderungen im Zentrum moderner Finanzmarktregulierung steht. Es verwundert insofern auch nicht, dass die jüngsten Änderungen der Basel-Richtlinie besondere Eigenmittelvorschriften für Institute vorsehen, die Kryptowerte in ihren Bilanzen halten.⁴³ Die US-Regulierung setzt sich dem dagegen ausdrücklich entgegen: Vor dem Hintergrund, dass der Vorsitzende des Bankenausschusses des US-Senats diese Basel-III Standards ablehnt, weil sie Endkunden den Zugang zu Kapital erschweren, setzt der GENIUS Act Basel III nicht um.⁴⁴

Auch wenn MiCAR die Finanzstabilität priorisiert, will der europäische Gesetzgeber mit der Regulierung der Kryptomärkte auch Innovation und (fairen) Wettbewerb fördern. Insofern ist die MiCAR natürlich nicht rein technokratischer Natur, sondern verfolgt auch wirtschaftspolitische Absichten. Als „first mover“ hat MiCAR Kryptowerte legalisiert und mit klaren Regelvorgaben Rechtssicherheit geschaffen. In den USA war dies jahrelang die Hauptforderung der Krypto-Industrie.⁴⁵ Dadurch wollte der europäische Gesetzgeber Unternehmen des Kryptosektors in die EU ziehen.⁴⁶ Gerade die umfassende Harmonisierung der Regelungen über den gesamten EU-Binnenmarkt hinweg schafft eine übergreifende Rechtssicherheit, die es Unternehmen auch ermöglicht, im gesamten Binnenmarkt tätig zu werden, ohne in jedem Mitgliedstaat gesonderte Erlaubnisse beantragen zu müssen. So entsteht, das ist jedenfalls Teil des Kalküls, ein attraktiver Gesamtmarkt von ca. 450 Millionen EU-Bürgern.

MiCAR – Erste Resultate

Das die EU hier strengere Maßstäbe setzt als andere Rechtsordnungen, zeigt sich mittlerweile auch in der Praxis: Die Emittentin des weltweit drittgrößten Stablecoins „USDe“, die Ethena GmbH mit Sitz in Frankfurt, zog jüngst ihren Erlaubnisantrag bei der deutschen Aufsichtsbehörde BaFin zurück, nachdem die BaFin u.a. aufgrund „gravierende(r) Mängel in der Geschäftsorganisation sowie Verstöße(n) gegen die Anforderungen der MiCAR etwa zur Vermögenswertreserve und zur Einhaltung der Eigenmittelanforderungen“ das Neugeschäft der Ethena mit USDe untersagte.⁴⁷ Noch macht Ethena mit seinem algorithmischen Stablecoin auch einen Bogen um die USA. Das wird sich ändern, sobald eine gesetzlich geregelte Marktinfrastruktur besteht.

Ob die Strenge der EU, gepaart mit geschaffener Rechtssicherheit, durch einen wachsenden Markt in der EU belohnt wird, bleibt noch unklar. Einige positive Signale sind aber zu beobachten: Höhere Investitionen durch institutionelle Investoren, wachsende Anzahl von Anbietern von Kryptowerte-Dienstleistungen und insgesamt ein wachsender Markt – all das ist wohl zurückzuführen auf starke Investorenschutzregelungen und geschaffene Rechtssicherheit.⁴⁸ Widersprechende Beispiele finden sich aber auch: So zog sich Tether, Emittent des weltweit größten Stablecoins „USDT“, mit dessen Euro-Ableger vom europäischen Markt zurück.⁴⁹ Wie sich Tether in Bezug auf den GENIUS Act positionieren wird, bleibt abzuwarten. Tether’s Lizenz aus El Salvador wird selbst die neue unternehmensfreundliche US Bankenaufsicht nicht anerkennen.⁵⁰

Schutz vor US-Dominanz?

Die Frage nach dem Erfolg der MiCAR bringt aber noch eine weitere, weitaus politischere Dimension mit sich: In der MiCAR dürfte auch die Hoffnung stecken, auf Euro lautende Stablecoin zu fördern und so eine stärkere finanzielle Souveränität über den „europäischen“ Kryptomarkt zu gewinnen. Europäische Web3 Verfechter haben die Vision eines innovativen Internets, welches anders als das Web2 nicht mehr überwiegend durch US Firmen zentral kontrolliert, sondern durch eine dezentrale, auf eine unbegrenzte Vielzahl von Nutzern verteilte Architektur gesteuert wird. Aber auch zentralisierte staatliche und private Projekte, wie bspw. der Digitale Euro der EU oder tokenisierte Sichteinlagen der Geschäftsbanken, zielen bei der Modernisierung ihrer Finanzinfrastruktur durch Umstellung auf Blockchain-Technologie darauf, die Dominanz amerikanischer Online-Zahlungsinfrastrukturen im Web2 aufzubrechen. Allerdings, wie bereits oben erläutert, ist der Stablecoinmarkt „dollarisiert“ – 99% der im Umlauf befindlichen Stablecoins sind Dollar-gebunden. Diese Dollarisierung wirkt sich nicht nur auf die Kryptomärkte aus, sondern bringt auch Folgen für den Finanzmarkt insgesamt und die Währungshoheit in der EU mit sich: Eine wachsende Durchdringung des europäischen Binnenmarkts mit auf Dollar lautenden Stablecoins könnte zum einen zu Abflüssen aus den Bilanzen europäischer Banken hin zu US-amerikanischen Instituten bzw. Stablecoin-Emittenten führen und zum anderen den Einfluss des Euro und damit währungspolitischer Maßnahmen und der Währungshoheit insgesamt im Euro-Währungsraum verringern. Schließlich werden besicherte Stablecoins meist in der Währung besichert, die sie auch replizieren – Sicherheiten der Dollar-Stablecoins sind daher vornehmlich US-Staatsanleihen. Investitionen in Euro-Staatsanleihen und damit zusammenhängende währungspolitische Bemühungen wären gefährdet.

Diese Gefahren werden jüngeren Medienberichten zufolge durch die EZB in Reaktion auf die Entwicklungen in den USA und dem GENIUS Act betont.⁵¹ In einem internen Papier legt die EZB Gefahren dar, die sie insbesondere auch durch solche Stablecoins sieht, die sowohl in der EU als auch einem Drittstaat (man darf hier wohl die USA nennen) emittiert werden, sog. „multi-issuance schemes“.⁵² Solche Stablecoins werden – so die Befürchtung der EZB, die dabei „Tether“ ausdrücklich als Beispiel nennt, zumeist Dollar-gebunden sein und damit obige Gefahren verstärken. Zudem befürchtet die EZB, dass solche Stablecoins auch sog. „Bank Runs“ befeuern könnten, wenn Nicht-EU Inhaber solcher Stablecoins Rücktauschansprüche bei den EU-Teilen dieser „schemes“ geltend machen, da die EU den höheren Kundenschutzstandard bietet. Die EZB fordert daher mit Blick auf diese Risiken Verschärfungen der MiCAR.

Die EU-Kommission reagierte auf die Forderungen der EZB verhalten und wies darauf hin, dass die MiCAR bereits ausreichende Schutzmechanismen biete. Insofern wurde vor regulatorischen „Schnellschüssen“ gewarnt.⁵³ Tatsächlich bietet die MiCAR entsprechende aufsichtsrechtliche Instrumente: Stablecoins, die auf eine Währung lauten, die nicht die amtliche Währung eines Mitgliedstaats ist, unterliegen bspw. besonderen Berichtspflichten und sind in ihrer Gesamt-Transaktionshöhe beschränkt.⁵⁴ Einer ausufernden Ausweitung einzelner solcher „schemes“ könnte also durch die MiCAR begegnet werden. Aus Sicht der EZB reichen diese Instrumente aber nicht aus, sodass Kommission und EZB nicht übereinkommen. Eine durch den Ausschuss für Wirtschaft und Währung des EU-Parlaments in Auftrag gegebene Studie unterstützt grundsätzlich die Sichtweise der Kommission, ruft gleichwohl zu einer Beobachtung der Situation auf.⁵⁵ Nach Verabschiedung der MiCAR entflammt mit Blick auf die USA nun doch eine womöglich politisiertere MiCAR-Debatte – interessanterweise zwischen den EU-Institutionen.

EU-Rechtsunsicherheit um dezentralisierte Finanzdienstleistungen

Während in den USA dezentralisierte Finanzdienstleistungen im CLARITY Act mitgeregelt werden sollen, herrscht in der MiCAR zu diesem Thema weitestgehend lautes Schweigen. Die Regelungen der MiCAR äußern sich zu DeFi nicht ausdrücklich; einzig Erwägungsgrund Nr. 22 MiCAR spricht DeFi an. DeFi – im Verständnis der MiCAR solche Blockchain-basierten Anwendungen und Kryptowerte, bei denen es keinen identifizierbaren Intermediär bzw. bei öffentlichen Angeboten Emittenten gibt – wird von der MiCAR ausgenommen. Während im ursprünglichen MiCAR-Entwurf DeFi gar nicht mitbedacht wurde, brachten EU-Parlament und EU-Rat entsprechende Änderungen in die Trilogverhandlungen ein.⁵⁶ Erwägungsgrund Nr. 22 entstand sodann im Rahmen des Trilogs. Über die Anwendbarkeit und Auswirkungen des Erwägungsgrundes besteht aber enorme Unsicherheit – bspw. ist unklar, ob Kryptowerte-Dienstleister nicht gleichwohl bestimmten Pflichten in Bezug auf DeFi-Kryptowerte unterliegen.⁵⁷ Die EU könnte hier im Spannungsverhältnis zwischen Innovationsförderung und Verbraucherschutz gefangen gewesen sein; dedizierte DeFi-Regelungen wurden jedenfalls ausdrücklich aufgeschoben.⁵⁸

Der CLARITY Act, wie oben gezeigt, würde dagegen eine bundes-gesetzlich verankerte Ausnahmeregelung („safe harbour“) für dezentralisierte Nutzeroberflächen bieten, statt wie in der EU nicht ausschließen zu können, dass sie als Anbieter von Kryptowerte-Dienstleistungen gelten.⁵⁹ Die USA würde insofern für DeFi Rechtssicherheit schaffen während die MiCAR hier hinterherhinkt. Nicht umsonst forderte daher die EZB-Präsidentin Christine Lagardenoch vor Verabschiedung der MiCAR eine „MiCAR 2“, auch mit Blick auf DeFi.⁶⁰ Denn noch werden dezentralisierte, „emittentenlose“ Stablecoins, wie der Dollar-gebundene Sky Stablecoin, auf dem Zweitmarkt in der EU gehandelt und das ohne eine entsprechende Regulierung.⁶¹

Ausblick

Die Entwicklungen in den USA um den Kryptomarkt und die damit einhergehende Deregulierung des Finanzmarkts politisieren auch die europäische Kryptomarkt-Debatte. Im Gegensatz zur Plattform-Web2 -Ökonomie, in der Europa das Nachsehen hat, bietet die Blockchain mit ihrem offenen, dezentralen Ansatz Europa eine erneute Chance, im Wettbewerb im Digitalzeitalter zu bestehen und von US-dominierten Kommunikations- und Zahlungsinfrastrukturen unabhängig zu werden, wenn eine Regulierung „the European Way“ gelingt, im Ausgleich zwischen Risikominderung für Anleger sowie Finanzstandort und der Innovationsförderung.⁶² Die Stimmen, die eine Überarbeitung zum Schutz des europäischen Kryptomarktes fordern, werden deshalb immer lauter. Derweil bleibt DeFi in der EU bisher unreguliert. Auch das leistet Spekulationen über eine MiCAR 2 Vorschub. Wie die dezentralisierte Finanzwirtschaft zu regulieren ist, könnte (unter Druck der US-Entwicklungen) Gegenstand intensiverer politischer Auseinandersetzung werden.

Entstanden ist der Text auf Einladung nach Erscheinen von Johannes Meier (Hrsg.): Handbuch MiCAR, Europäische Regulierung der Kryptowerte, Erich Schmidt Verlag, 2025. Die regulatorische Erfassung der Blockchaintechnologie ist noch im Entstehen. Auch die jüngst entstandene MiCAR wird von der rechtswissenschaftlichen Praxis noch erschlossen. In Kapitel 5 des Handbuchs kommentiert Daniel Ostrovski die Regulierung der E-Geld-Token durch die MiCAR; in Kapitel 15 gibt Anja von Rosenstiel einen Einblick in die Grundzüge des US Finanz- und Kapitalmarkts und den US-Regulierungsansatz von Kryptowerten im Vergleich zu MiCAR vor Antritt der heutigen US Regierung. Beide Kapitel dienen den Ausführungen dieses Beitrags als Grundlage.

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Zum Diskursprojekt Demokratiefragen des digitalisierten Finanzsektors

1
Verordnung (EU) 2023/1114 des Europäischen Parlaments und des Rates vom 31. Mai 2023 über Märkte für Kryptowerte (MiCAR).
2
Vgl. Presseerklärung des U.S. Senats vom 11. Juni 2025: https://www.banking.senate.gov/newsroom/minority/on-senate-floor-warren-urges-colleagues-to-use-their-leverage-and-vote-no-on-genius-act-until-critical-issues-addressed.
3
Vgl. 119^th Congress (2025-2026): MEME Act, S.1620: https://www.congress.gov/bill/119th-congress/senate-bill/1620/text/is.
4
Vgl. 119^th Congress (2025-2026): End Crypto Corruption Act, S. 1668: https://www.kelly.senate.gov/wp-content/uploads/2025/05/End-Crypto-Corruption-Act.pdf.
5
Vgl. Trump family’s net worth has increased by $2.9 billion thanks to crypto investments, new report says, CBS News, 2. Mai 2025: https://www.cbsnews.com/news/trump-family-net-worth-crypto-investments/.
6
Vgl. Trump to host dinner for top holders of his crypto token – although many lost money with it, The Guardian, 22. Mai 2025: https://www.theguardian.com/us-news/2025/may/22/trump-crypto-sweepstakes-dinner.
7
Vgl. Trump’s stablecoin chosen for $2 billion Abu Dhabi investment in Binance, co-founder says, Reuters, 1. Mai 2025: https://www.reuters.com/world/middle-east/wlfs-zach-witkoff-usd1-selected-official-stablecoin-mgx-investment-binance-2025-05-01/.
8
Vgl. Text – S.394 – 119^th Congress (2025-2026) – GENIUS Act: https://www.congress.gov/bill/119th-congress/senate-bill/394/text.
9
Text – H.R. 2392 – 19^th Congress (2025-2026) – STABLE ACT: https://www.congress.gov/bill/119th-congress/house-bill/2392/text.
10
Vgl. GENIUS Act Reaches House But Progress Hinges On CLARITY Act Merger, Coingape, 25. Juni 2025:https://coingape.com/genius-act-reaches-house-but-progress-hinges-on-clarity-act-merger/.
11
Vgl. Präsentation des Treasury Borrowing Advisory Committee (TBAC), 30. April 2025: https://home.treasury.gov/system/files/221/TBACCharge2Q22025.pdf.
12
Vgl. ebd. und Treasury Secretary Scott Bessent sees stablecoins creating $2T in demand for government debt, CryptoSlae, 8. Mai 2025:https://cryptoslate.com/treasury-secretary-scott-bessent-sees-stablecoins-creating-2t-in-demand-for-government-debt/.
13
Vgl. Erwägungsgrund Nr. 59 und 71 MICAR
14
Vgl. Stablecoin Legislation: An Overview of S. 919, GENIUS Act of 2025 : https://www.congress.gov/crs-product/IN12522.
15
Vgl. Stablecoin Legislation: An Overview of S. 919, GENIUS Act of 2025, Update vom 16. April 2025: https://www.congress.gov/crs_external_products/IN/PDF/IN12522/IN12522.2.pdf.
16
Vgl. Why Passing the Stablecoin GENIUS Act Might Not Be So Smart, The New Yorker, 23. Juni 2025: https://www.newyorker.com/news/the-financial-page/why-passing-the-stablecoin-genius-act-might-not-be-so-smart.
17
Vgl. Anja von Rosenstiel: Die 180-Grad-Wende – die Folgen des Wahlausgangs in den USA für den U.S. Kryptomarkt, RDi 2025, 75 (80 ff.); vgl. Myth vs. Fact: The GENIUS Act, US Senate Committee on Banking, Housing, and Urban Affairs, Newsroom, 8. Mai 2025: https://www.banking.senate.gov/newsroom/majority/myth-vs-fact-the-genius-act#:~:text=Fact:%20The%20bill%20imposes%20guardrails,as%20they%20do%20for%20banks.
18
Vgl. Myth vs. Fact: The GENIUS Act, US Senate Committee on Banking, Housing, and Urban Affairs, Newsroom, 8. Mai 2025: https://www.banking.senate.gov/newsroom/majority/myth-vs-fact-the-genius-act#:~:text=Fact:%20The%20bill%20imposes%20guardrails,as%20they%20do%20for%20banks.
19
Vgl. Big Techs consider adopting stablecoins as GENIUS Act debate continues, 6. Juni 2025, Cointelegraph: https://cointelegraph.com/news/big-tech-considers-adopting-stablecoins-as-genius-act-debate-continues.
20
Vgl. Vgl. Stablecoin Legislation: An Overview of S. 919, GENIUS Act of 2025 : https://www.congress.gov/crs-product/IN12522.
21
Vgl. Staff Statement on Meme Coins, US Securities and Exchange Commission, 27. Februar 2025: https://www.sec.gov/newsroom/speeches-statements/staff-statement-meme-coins; Statement on Stable Coins, US Securites and Exchange Commission, 4. Apil 2025: https://www.sec.gov/newsroom/speeches-statements/statement-stablecoins-040425.
22
SEC Announces Dismissal of Civil Enforcement Action Against Coinbase, US Securities and Exchange Commission, Press Release, 27. Februar 2025: https://www.sec.gov/newsroom/press-releases/2025-47; Litigation Release No. 26316, US Securites and Exchange Commission, 29. Mai 2025: https://www.sec.gov/enforcement-litigation/litigation-releases/lr-26316
23
Vgl. Is the US trying to kill crypto?, BBC, 15. Juni 2023: https://www.bbc.com/news/business-65861096.
24
Vgl. Elizabeth Warren is building an anti-crypto army. Some conservatives are on board, Politico, 14. Februar 2023: https://www.politico.com/news/2023/02/14/elizabeth-warren-anti-crypto-ftx-00082624.
25
Anja von Rosenstiel: Der Financial Innovation Act for the 21st Century: Eindlich eine Rahmengesetzgebung für Kryptowerte in den USA?, RDi 2024, S. 337.
26
Vgl. Text -H.R. 3633- 119^th Congress (2025-2026): Digital Asset Market Clarity Act (CLARITY Act): https://www.congress.gov/bill/119th-congress/house-bill/3633/text.
27
Vgl. One Pager CLARITY Act, US House Committee on Financial Services, Mai 2025: https://financialservices.house.gov/uploadedfiles/2025-05-29_-_comms_one-pager_-_clarity_act_of_2025_-_final.pdf.
28
Vgl. Testimony Before the United States House Appropriations Subcommittee on Financial Services and General Government, SEC Chairman Paul S. Aktins, 20. Mai 2025: https://www.sec.gov/newsroom/speeches-statements/atkins-testimony-fsgg-052025.
29
Vgl. Sec. 106, siehe Zusammenfassung CLARITY ACT bei: https://financialservices.house.gov/uploadedfiles/2025-05-29_-_sbs_-_clarity_act_of_2025_-_final.pdf.
30
Vgl. Sec. 202 und 203, siehe Zusammenfassung CLARITY Act ebd.: https://financialservices.house.gov/uploadedfiles/2025-05-29_-_sbs_-_clarity_act_of_2025_-_final.pdf.
31
Vgl. Sec. 409, siehe Zusammenfassung CLARITY ACT: https://financialservices.house.gov/uploadedfiles/2025-05-29_-_sbs_-_clarity_act_of_2025_-_final.pdf.
32
Vgl. CLARITY Act Will Miss Trump’s August Deadline: Senate Banking Chairman, Unchained, 17. Juni 2025: https://unchainedcrypto.com/clarity-act-will-miss-trumps-august-deadline-senate-banking-chairman/.
33
Vgl. H.R. 3573 – Stop Trading, Retention, and Unfair Market Payoffs in Crypto Act 2025 – 119^th Congress (2025-2026) – Stop TRUMP in CRYPTO Act: https://www.congress.gov/bill/119th-congress/house-bill/3573/text
34
Vgl. S. 1582 – 119th Congress – GENIUS Act, Sec. 3(b) 2(b).
35
Richtlinie 2014/65/EU des Europäischen Parlaments und des Rates vom 15. Mai 2014 über Märkte für Finanzinstrumente sowie zur Änderung der Richtlinien 2002/92/EG und 2011/61/EU:https://eur-lex.europa.eu/legal-content/DE/TXT/PDF/?uri=CELEX:32014L0065.
36
Vgl. Erwägungsgrund Nr. 9 MiCAR.
37
Vgl. Erwägungsgrund Nr. 5 MiCAR.
38
Im Detail lässt sich diese Klassifizierung nachlesen bei Ostrovski, in: Meier (Hrsg.), Handbuch MiCAR, Kap. 5 Rn. 47 ff.
39
Vgl. Erwägungsgrund Nr. 18 MiCAR.
40
Vgl. für vermögenswertereferenzierte Token Art. 27 ff. MiCAR und für E-Geld-Token Art. 48 ff. MiCAR i.V.m. Titel II und III der E-Geld-RL.
41
Kurzinfo (auf Englisch): https://www.bis.org/bcbs/index.htm?m=88..
42
Vgl. Basel III: international regulatory framework for banks: https://www.bis.org/bcbs/basel3.htm?m=76.
43
Vgl. Prudential treatment of cryptoasset exposures, Basel Committee on Banking Supervision,Dezember 2022: https://www.bis.org/bcbs/publ/d545.pdf.
44
Vgl. Scott Responds to Vice Chair Barr’s Remarks on Future of Basel III Endgame, 10. September 2024: https://www.banking.senate.gov/newsroom/minority/scott-responds-to-vice-chair-barrs-remarks-on-future-of-basel-iii-endgame.
45
Vgl. als Beispiel die Erklärung zur Unterstützung des SuperPacs Fairshake durch Zahlungsdienstleister Stronghold, Herbst 2024: https://stronghold.co/learn/the-real-reason-stronghold-is-all-in-on-fairshake
46
Vgl. Erwägungsgrund Nr. 1 und 6 MiCAR.
47
Ethena GmbH: BaFin stoppt Neugeschäft in USDe-Token, BaFin, 21.03.2025, geändert am 25.06.2025: https://www.bafin.de/ref/19817762.
48
Vgl. EU MiCA Regulations Statistics 2025: The Impact on Crypto Market, CoinLaw, 16. Juni 2025: https://coinlaw.io/eu-mica-regulations-statistics/.
49
Vgl. Tether ends EURT stablecoin support citing EU’s MiCA regulations, Coingeek, 29. November 2024: https://coingeek.com/tether-ends-eurt-stablecoin-support-citing-eu-mica-regulations/.
50
Vgl. Crypto firm Tether and its founders finalizing move to El Salvador, Reuters, 13. Januar 2025, https://www.reuters.com/technology/crypto-firm-tether-its-founders-finalising-move-el-salvador-2025-01-13/.
51
Vgl. Commission livid as ECB warns of crypto apocalypse under Trump, Politico, 22. April 2025: https://www.politico.eu/article/european-commission-livid-ecb-warn-crypto-apocalypse-donald-trump/.
52
Vgl. Subject: ECB Non-paper on EU and third country stablecoin multi-
issuance, Council of the European Union, April 2025: https://data.consilium.europa.eu/doc/document/WK-4742-2025-COR-1/en/pdf.
53
Vgl. Commission livid as ECB warns of crypto apocalypse under Trump, Politico, 22. April 2025: https://www.politico.eu/article/european-commission-livid-ecb-warn-crypto-apocalypse-donald-trump/; Trumps Kryptopolitik löst Streit zwischen EZB und EU-Kommission aus, FAZ, 30. April 2025: https://www.faz.net/aktuell/finanzen/wieso-ezb-und-eu-kommission-um-die-zukunft-der-stablecoin-regulierung-ringen-110443558.html.
54
Vgl. Art. 58 Abs. 3 iVm Art. 22 ff. MiCAR.
55
Vgl. Jens van t’ Klooster/ Eduardo D. Martino/ Eric Monnet: Cryptomercantilism vs. Monetary Sovereignty. Dealing with the Challenge of US Stablecoins for the EU, Monetary Dialogue Papers, Juni 2025: https://www.europarl.europa.eu/cmsdata/296400/DEZERNAT%20June%202025_FINAL.pdf.
56
Vgl. die Zusammenstellung der jeweiligen Mandate: https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/PDF/?uri=CONSIL:ST_7694_2022_INIT.
57
Zu diesem Streitthema eingängig: Benedikt Bartylla: EU Crypto Trading Platforms Need a Bitcoin Whitepaper, University of Oxford, Faculty of Law Blogs, 4. Juni 2025: https://blogs.law.ox.ac.uk/oblb/blog-post/2025/06/eu-crypto-trading-platforms-need-bitcoin-whitepaper.
58
Vgl. insofern die Berichtspflicht der Kommission zu DeFi gem. Art. 142 MiCAR.
59
Vgl. https://www.dfsa.dk/news/2024/jun/crypto-assets_250624.
60
Vgl. EZB-Präsidentin fordert Regulierung von Krypto-Krediten und Staking, Cointelegraph, 22. Juni 2022: https://de.cointelegraph.com/news/ecb-head-calls-for-separate-framework-to-regulate-crypto-lending?_ga=2.126394317.1599656719.1667697087-839706955.1650054811.
61
Vgl. DAI, Sky stablecoins are controversial under MiCA regulations. Implications for Tether?, Ledger Insights, 28. Januar 2025: https://www.ledgerinsights.com/dai-sky-stablecoins-are-controversial-under-mica-regulations-implications-for-tether/.
62
Vgl. Zenner, Kai, et al.: The European Way. A Blueprint for Reclaiming
Our Digital Future, 12. Mai 2025: https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=5251254; Deutsche Version Der
Europäische Weg – Ein Fahrplan zur Sicherung
unserer digitalen Zukunft hier: https://tumthinktank.de/wp-content/uploads/EuropeanWay_DE_0406-german.pdf.

Schlagwörter DeFi, Europäische Union, GENIUS Act, Krypto, Kryptoregulierung, MiCAR, SEC, Stablecoins, US-Politik, USA

Autor: Caroline Marburger eFin-Blog Farbe: hellblau

Nach der US-Wahl: Trumps schöne neue Kryptowelt?

Beitragsautor Von eFin & Demokratie
Beitragsdatum 22. November 2024

Nach der US-Wahl: Trumps schöne neue Kryptowelt?

Ein Beitrag von Caroline Marburger

22. November 2024

Im Wahlkampf hatte Donald Trump versprochen, die USA zur „crypto capital of the planet“ zu machen. Seit seinem Sieg jagt Bitcoin ein Allzeithoch nach dem anderen, die Hunderttausendmarke scheint in Reichweite. Andere Kryptowerte wie Ether und Ripple(XRP) klettern mit ihm um die Wette. Der bekennende DogeCoin-Fan Elon Musk soll das neue „Department of Government Efficiency“ leiten, kurz: DOGE. Die Bezeichnung hatte er natürlich selbst angeregt. Als Meme Coin im Wert ohnehin besonders von Social Media, Prominenzfaktoren und Hypes beeinflusst, übertrumpfte zumindest die unmittelbare Wertsteigerung des DogeCoins die von Bitcoin.

Und wie steht es um Trumps eigenen World Liberty Financial Token? Noch im September hatte er gemeinsam mit seinen Söhnen eine Kryptobörse dieses Namens eröffnet. Aber trotz Wahlsieg und Kryptoboom: kein Wertzuwachs des hauseigenen Tokens. Nun haben sich eigene wirtschaftliche Erfolglosigkeit und politischer Erfolg bei ihm auch bisher nicht ausgeschlossen. Und ein völliges Novum ist auch nicht, dass Teile seiner Politik, in diesem Fall Pro-Krypto-Politik, nun unmittelbar seinem eigenen wirtschaftlichen Interesse dienen würde.

Es ist, wie bereits in diesem Blog vor der Wahl erörtert, eklatant viel Geld der Kryptobranche in den US-Wahlkampf geflossen. Aber war das wahlentscheidend? Schließlich wurden nicht ausschließlich republikanische Kandidat:innen unterstützt. Einen 2/3-Überhang der Kryptospenden zugunsten der Republikaner gab es schon,¹ aber Krypto wird als „non-partisan“, also als parteipolitisch uneindeutiges Thema eingestuft – anders als beispielsweise Waffengesetze oder Abtreibungsverbote. Zwar ergänzen sich die grellen Ausprägungen der Kryptoszene und die laute MAGA-Welt Trumps scheinbar ganz gut, doch was sieht man, wenn man das gesamte Spektrum von Kryptonutzer:innen in den Blick nimmt? Und was ist nun, nach der Wahl, für die zukünftige Kryptopolitik aus Washington und die Kryptoregulierung in den USA zu erwarten?

Hat Krypto an der Wahlurne einen Unterschied gemacht?

Studien zeigen, dass ein Großteil jener, die in den USA Krypto besitzen und handeln, junge, männliche Stadtbewohner sind. Diese Szene, in der es um Finanzen und IT geht, die nach Innovation riecht und sozialen Aufstieg verspricht, zieht nicht nur vornehmlich jüngere Männer an. Diese Gruppe jüngerer Männer ist gleichzeitig ethnisch gemischter als der amerikanische Durchschnitt.²

Eine Universitätsstudie Ende August stellte aber auch fest, dass diese Gruppe gleichzeitig nicht mit größerer Wahrscheinlichkeit konservativ oder mit weniger Wahrscheinlichkeit liberal oder progressiv sei.³ Dennoch favorisierten der Studie der Fairleigh Dickinson University zufolge Kryptonutzer:innen Trump gegenüber Harris um ganze 12 %. Als plötzlicher Kryptoenthusiast hat Trump also womöglich – denn entsprechende Wahlanalysen liegen nicht vor – eine Wählerschaft gewonnen, die sonst auch für ein demokratisches Programm einzunehmen gewesen wäre. Der Studienleiter Dan Cassino vermutete in einem Kommentar für die Washington Post, dass hierfür insbesondere eine Verbindung von Trumps Kryptoerzählung mit Maskulinitätsnarrativen verantwortlich sein könnte. Eine weitere Möglichkeit: zu wenig Krypto-Botschaften auf Seiten der Demokraten.

Ein gutes Dutzend von ihnen hatte in einem Brief ihre Partei aufgefordert, sich Krypto weniger zu verschließen. Die Funde einer Auftragsstudie teils im Wortlaut aufgreifend, schrieben sie, wie Kryptowerte aus Sicht der Demokraten politisch thematisiert werden könnten: In der öffentlichen Wahrnehmung würde das existierende Finanzsystem die Eliten gegenüber der Allgemeinheit bevorteilen. „Digitale Assets und die Blockchaintechnologie“ seien „nicht nur Finanzinstrumente“.⁴ Vielmehr würden sie „einen revolutionären Wandel markieren, der es vermag, Transparenz zu erhöhen, Betrug zu reduzieren und ein inklusiveres Finanzsystem zu schaffen“.⁵ Trotz Signalen an die Branche, dass man für Gespräche und Veränderung offen sei, blieb eine solche Krypto-Botschaft an ihre Wählerschaft von Harris‘ Seite weitgehend aus.

Es ist also nicht unplausibel, dass Trump auch unter Kryptobegeisterten jene Wählergruppen gebunden hat, die Wahlanalysen zufolge auf Harris‘ Seite schmerzlich gefehlt haben: junge Männer, insbesondere Latinos und Afroamerikaner. Gerade sie, die in den USA historisch und systemisch von der Wohlstandsbildung ausgeschlossen werden,⁶ sähen Krypto als Möglichkeit für selbstbestimmtes, ökonomisches Empowerment und finanzielle Teilhabe, so die Juraprofessorin Tonya Evans in einem Kommentar für Forbes. Krypto bleibt für die meisten Amerikaner:innen ein Randthema. Es aber nicht doch forscher thematisiert zu haben, erscheint im Nachhinein als eine verpasste Chance für die Demokraten und Krypto als einer der Puzzlesteine, mit denen Trump diese Wahl für sich entschieden hat.

Kryptopolitik nach Trumps Wahlsieg: Was sind die Versprechen, was die Hoffnungen und wer redet ab jetzt mit?

Trump hatte der Kryptoszene auf einer Bitcoinkonferenz in Nashville im Juli vollmundig geschmeichelt, sie träten in die Fußstapfen „der Pioniere und Patrioten, der Risikobereiten und Renegaten, die diesen Kontinent besiedelt und die moderne Welt aufgebaut haben“.⁷ Sie wüssten doch wohl, umgarnte er seine Zuhörer weiter, dass sie die modernen Edisons, Carnegies und Henry Fords seien, die zu Ihren Lebzeiten etwas täten, das noch kommende Generationen inspirieren würde? Der amerikanische Traum 2.0, die Kryptoszene als die neuen Pioniere, als die innovativen Heilsbringer der Welt.

Konkret versprochen hatte er dort, den Kryptogegner Gary Gensler als Chef der Wertpapier- und Börsenaufsichtsbehörde SEC zu feuern, das inländische Bitcoin-Mining zu stärken und eine staatliche Bitcoinreserve anzulegen. Die Kryptojobs und -gewinne sollen in den USA bleiben. In rechtlicher Hinsicht ist es Trump gar nicht möglich, Gensler zu feuern, dennoch rechnen viele damit, dass Gensler sich zurückziehen wird.⁸ Dabei hatte die Freigabe von Bitcoin-Spot-ETFs⁹ durch den angefeindeten Gensler im Januar 2024 ein positives Signal gesendet. Er hatte die Zulassung zwar mit kritischen Bemerkungen begleitet,¹⁰ aber Analysten werteten diese Zulassung als eines der Anzeichen dafür, dass in den USA Kryptowerte zusehends im Mainstream ankommen:¹¹ Das traditionelle Finanzwesen assimiliert den einstigen Revoluzzer.

Die Implosion der Kryptobörse FTX Ende 2022, die damit einhergehenden Verluste und Bankrotte für Nutzer:innen, Anleger:innen und Banken und die Verurteilung ihres Gründers Sam Bankman-Fried, schienen Genslers restriktive Politik zu bestätigen, teilweise zu verstärken. Kryptounternehmen wurden reihenweise verklagt. Vorgeworfen wurde ihnen, nicht genügend Sicherheiten zu bieten und Antigeldwäschevorgaben nicht vorschriftsgemäß einzuhalten. Ein „Terrorregime“, so der Vorwurf von Brad Garlinghouse, CEO von Ripple, dessen anhaltender Rechtsstreit mit der SEC schon vor Gensler begonnen hat.

Nun scheint sich das Blatt gewendet zu haben: Die CEOs der Big Spender Coinbase und Ripple suchen den Kontakt zu Trumps Team und geben nicht nur qua X politische Empfehlungen für die zukünftige Kryptopolitik. Schließlich hatte Trump versprochen, ein präsidiales Kryptoberatungsgremium zu schaffen, das besetzt werden will. Wenn der Chief Legal Officer von Coinbase, Paul Grewal die SEC auf X adressiert, die Wähler hätten sich in Sachen Krypto für Veränderung entschieden, ist das allerdings eine gewagte Auslegung. Denn selbst wenn man annimmt, dass Wählergruppen, in deren Entscheidung Kryptopolitik eine Rolle gespielt hat, mit wahlentscheidend waren, blieb Krypto im Wahlkampf insgesamt ein randständiges Thema. Von Kryptounternehmen bezahlte Wahlwerbung verhandelte meist keine kryptospezifischen Themen.¹² 60 % sind Studien der Digital Currency Group zufolge nicht der Meinung, Krypto sei das Zahlungsmittel der Zukunft oder ein neuer Weg zu mehr Wohlstand.¹³ Der CEO von Coinbase Brian Armstrong hat jedoch fraglos recht, wenn er feststellt, dass die Wählerinnen und Wähler, bewusst oder unbewusst, „America’s most pro-crypto Congress ever“ gewählt haben. Ein Großteil der von der Kryptobranche unterstützten Kandidat:innen beider Parteien haben ihre Mandate gewonnen.

Auf der Suche nach der neuen Kryptoregulierung

Aber welche konkrete Politik damit letztlich einhergehen wird, ist schwer zu sagen. Selbst der Venture Capital Fund a16z (Andreessen Horowitz), seinerseits einer der zigmillionenfachen Spendengeber, gab nach der Wahl auf der Seite der Kapitalsparte a16zcrypto seinen Kund:innen zu bedenken, alles künftige Gerede über das, was legislativ und regulatorisch zu erwarten sei, werde zum Großteil „just noise“ sein, also nur Lärm oder leere Worte. Man könne das nicht vorhersehen. Das hindert die Autor:innen aber nicht daran, unmittelbar darauf zu grundsätzlichem Optimismus für die Zukunft von Kryptowerten überzugehen.¹⁴

Aber eine Gesetzgebung, die statt der praktizierten Von-Fall-zu-Fall-Regulierung „größere regulatorische Klarheit“ schaffen solle, wie sie nun allerorten gefordert, beschworen oder erhofft wird, wird auch unter Trump nicht über Nacht entwickelt und verabschiedet.¹⁵ Denn wie ein innnovationsförderliches, regulatives Umfeld aussieht, ist umstritten. Man darf erwarten, dass der Kryptoindustrie bisherige Stolpersteine aus dem Weg geräumt und Posten zu ihren Gunsten umbesetzt werden. Aber das wird nicht sofort geschehen oder Früchte tragen, egal wie frenetisch sich gerade die Kurse gebärden.

Die Skeptiker fürchten hingegen, dass mit einem größeren Einfluss der Kryptobranche auf das US-Finanzwesen auch deutlich größere Risiken Einzug halten. Der Journalist Zeke Faux veranschaulicht das in einem Beitrag für Bloomberg plakativ so: „Stellen Sie sich vor, es ginge um traditionelles Glücksspiel. Die SEC möchte Wetten auf einige wenige Rennbahnen beschränken, mit strengen Drogentests für die Pferde. Die Kryptobranche hingegen will das Feld so weit öffnen, dass die Menschen ihre Wohnsitze einsetzen können, um auf live übertragene Hahnenkämpfe in Nicaragua zu wetten, Aktien der siegreichen Kampfhähne zu kaufen und dann damit den Kaffee bei Starbucks bezahlen.“

Die Liberalisierungs- und De/Regulierungswünsche der unterschiedlichen Kryptoplayer derart über einen Kamm zu scheren, greift sicher zu kurz. Doch es zeigt, dass die Frage im Raum steht, wie man eine Branche fördern kann, ohne das Wohl der Verbraucher aus den Augen zu verlieren. Mehr Einfluss der Kryptobranche in Washington könnte Innovationen freisetzen. Doch unter Trump profitieren wohl eher jene, die finanzielle Risiken ohnehin tragen können. Mit einer republikanischen Mehrheit im Kongress und einem konservativ geprägten Supreme Court könnte sich die regulatorische Landschaft in den USA so wandeln, dass den großen Kryptoplayern nun weniger Prozesskosten drohen als Gewinne winken. Nun ist das US-Finanzsystem ohnehin weniger inklusiv als was wir in Europa kennen. Dass aber unter Trump das Kryptoengagement für diejenigen, die Krypto als Vehikel für größere Teilhabe und Inklusion nutzen wollen, fairer und sicherer wird, das steht zu bezweifeln.

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Zum Diskursprojekt Demokratiefragen des digitalisierten Finanzsektors

1
Große Kryptounternehmen wie Coinbase oder Ripple hatten im Dezember 2023 noch für demokratische wie republikanische PACs (Political Action Committees) gleich viel Geld ausgegeben, jeweils 1,5 Millionen. Später aber wurden beide PACs aus dem Fairshake-PAC gespeist, in das Ripple und Coinbase wie auch der Venture Capital Fund Andreessen Horowitz wieder jeweils 45 Millionen eingezahlt haben. Fairshake wiederum verteilte diese Gelder mit 2/3 zu 1/3 stärker für republikanische Kandidat:innen oder Anliegen. Siehe hierzu: https://www.followthecrypto.org/committees/C00835959
2
Fairleigh Dickinson University/ Dan Cassino: FDU Poll finds Trump’s Embrace of Crypto Pays Off, 30. August 2024. Siehe auch: Evans, Tonya: Crypto Voters in 2024 and Beyond: Shaping Policy and Political Power, Forbes Opinion, 4. November 2024.
3
Fairleigh Dickinson University/ Dan Cassino: FDU Poll finds Trump’s Embrace of Crypto Pays Off, 30. August 2024. Eine auf die Swing States konzentrierte Auftragsstudie der Digital Currency Group hatte im Mai bereits einen vergleichbaren Befund.
4
Alle Übersetzungen aus dem Englischen durch die Beitragsautorin
5
12 der 19 Unterzeichner:innen dieses Briefes erhielten „Follow the Crypto“ zufolge seitens der Kryptobranche eine Unterstützung von 100.000 bis knapp 2,4 Millionen für ihre Kampagnen. Ihr Brief wurde einen Tag später von Bitcoinbefürworter Pierre Rochard auf X gepostet: https://twitter.com/BitcoinPierre/status/1817219938672591310#.
6
Mit 1,9 % sind unter den Weißen etwas mehr als in Deutschland beispielsweise insgesamt „unbanked“, also ohne Zugang zu traditionellen Finanzdienstleistungen, in der schwarzen Community gilt das allerdings für 10,6%, in der hispanischen Community für 9,5% und unter den Native Americans für 12 Prozent. Siehe hierzu den 2023 National Survey of Unbanked and Underbanked Households der Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) vom 12. November 2024.
7
Für Auszüge eines Transkripts der Rede im Original siehe: https://www.coindesk.com/policy/2024/07/27/in-donald-trumps-own-words-a-partial-transcript-of-his-bitcoin-2024-speech/.
8
Tonya Evans: How Democrats Fumbled Crypto And How To Recover Before 2028 Clock Runs, Forbes Opinion, 14.November 2024; Molly White: The Cryptocurrency States of America, Citation Neeeded, Issue 70, 15. November 2024.
9
Ein Bitcoin Spot ETF ist ein börsengehandelter Fonds (ETF), der den tatsächlichen Marktpreis (Spot-Preis) von Bitcoin widerspiegelt. Das bedeutet, dass ein solcher ETF direkt in echte Bitcoins investiert und diese hält, anstatt nur Derivate auf Bitcoin abzubilden bzw. auf einen zukünftigen Preis zu wetten. Es erfordert kein technisches Wissen über Kryptowährungen, die Umgebung ist reguliert und somit geschützt, der Anbieter übernimmt die Lagerung von Bitcoin.
10
Siehe Gary Gensler: Statement on the Approval of Spot Bitcoin Exchange-Traded Products, 10. Januar 2024.
11
Chainanalysis: The 2024 Geography of Crypto Report, Oktober 2024, S. 12. Siehe dazu online: https://www.chainalysis.com/blog/2024-global-crypto-adoption-index
12
Siehe z.B. Luke Goldstein: The Staying Power of Crypto’s Political Machine, Prospect, 3. April 2024.
13
Digital Currency Group / Harris Poll Insights: Crypto Attitudes in Swing States, 7. Mai 2024, S.31, gesamte Studie als PDF: https://theblockchainassociation.org/wp-content/uploads/2024/05/DCG_HarrisPoll-Research-Report.pdf.
14
Miles Jennings, Michele Korver & Brian Quintenz: A Positive Path Forward, a16zcrypto, 10. November 2024.
15
Siehe auch Hannah Lang: Crypto industry pushes for policy sea change after trump victory, Reuters, 14. November 2024.

Schlagwörter Bitcoin, Krypto, Kryptoregulierung, Trump, US-Politik, USA, Wahlkampfspenden